东吴证券：小鹏二季度为盈利低点，G9开启新一轮强势产品周期

投资要点

公告要点：

2022Q2小鹏汽车实现营业收入74.36亿元，同环比分别+97.7%/-0.2%，其中汽车业务收入69.69亿元，同环比分别+93.6%/-0.9%；归母净利润-27.01亿元，环比跌幅扩大10亿元，同比跌幅增加15亿元。2022Q2小鹏汽车合计交付34422台，同环比分别+98%/-0%；公司整体毛利率为10.9%，同环比分别-1.0/-1.3pct，整体表现符合我们预期。

上游锂电成本上涨拖累盈利，全新SUV车型G9上市&规模效应提升有望共促量利齐升：

2022Q2小鹏汽车整体单车均价20.16万元，同环比分别-2.2%/-0.5%，主要系Q2售价较高的P7销量占比下滑，仅为46%，同环比分别-20/-10pct；P5销量占比则进一步提升7pct至37%。2022年年初/3月小鹏汽车分别进行两次涨价，有效对冲部分均价下行影响。2022Q2公司整车销售业务毛利率9.1%，同环比分别-1.9/-1.3pct，主要系上游锂电成本大幅上行叠加销量结构变化所致。费用来看，Q2研发费用12.65亿元，销售、行政及一般费用16.65亿元，对应费用率分别为17.0%/22.4%，同比分别-6.0/-5.0pct，环比分别+0.6/+0.4pct，主要系小鹏汽车持续投入技术研发，扩充销售网络。截至Q2末，小鹏汽车全国销售门店合计388家，覆盖142个城市。Q2小鹏汽车以美元记账的子公司人民币资产重估，人民币贬值带来9.4亿元汇兑损失，对Q2业绩影响较大，扣除该因素后Q2业绩为-17.63亿元，与2022Q1基本持平。

智能化持续领先，新车快速上升有望推动销量高增长。

2022Q2交付的小鹏P5中，超过50%支持XPILOT 3.0/3.5；未来XPILOT 4.0车型上市，智算中心“扶摇”助力小鹏继续领跑自动驾驶行业。根据公司指引，2022Q3预计交付2.9~3.1万辆，对应8/9月份合计交付1.7~1.9万台；Q3营收为68~72亿元，均价23万元。支持高级别辅助驾驶以及超高压快充的G9开启预售，预计9月份上市，Q4起批量交付；2023年小鹏汽车预计将推出全新两款车型，推动销量以及盈利能力进一步高增长。

盈利预测与投资评级：

考虑全年销量预期下调，我们下调公司2022~2024年业绩，由-74/-32/31亿元下调至-80/-38/22亿元，对应PS为3.3/1.4/0.6倍。考虑智能化赋能强势产品周期带来销量高增长，给予2022年6倍PS，对应年内目标价151.1港元。维持小鹏汽车“买入”评级。（本文货币单位为人民币，换算汇率对应为1港元=0.86元）

风险提示：新能源汽车行业发展低于我们预期；新平台车型不及预期等。

成本上涨拖累盈利，G9上市交付有望促进量利齐升

上游锂电成本上涨拖累盈利，全新SUV车型G9上市&规模效应提升有望共促量利齐升。2022Q2小鹏汽车整体单车均价20.16万元，同环比分别-2.2%/-0.5%，主要系Q2售价较高的P7销量占比下滑，仅为46%，同环比分别-20pct/-10pct；P5销量占比则进一步提升7pct至37%。2022年年初/3月小鹏汽车分别进行两次涨价，1月11日平均涨幅5000元左右，3月21日起涨价1~2万元不等，两次涨价有效对冲部分销量结构变化带来的均价下行影响。2022Q2公司整车销售业务毛利率9.1%，同环比分别-1.9pct/-1.3pct，主要系上游锂电成本大幅上行叠加销量结构变化所致，因订单交车延迟因素导致Q2售价上涨未能完全对冲成本上性的影响。

费用来看，Q2研发费用12.65亿元，销售、行政及一般费用16.65亿元，对应费用率分别为17.0%/22.4%，同比分别-6.0pct/-5.0pct，环比分别+0.6pct/+0.4pct，主要系小鹏汽车持续投入技术研发，扩充终端销售网络。截至Q2末，小鹏汽车全国销售门店合计388家，覆盖142个城市；截至2022年8月，自营充电站1000座，包括799座超充站和201座目的地充电站，覆盖全国所有地级行政区和直辖市。此外，小鹏汽车以美元记账的子公司人民币资产重估，2022Q2人民币贬值带来9.4亿元汇兑损失，对Q2业绩影响较大，扣除该因素后Q2业绩为-17.63亿元，与2022Q1基本持平。

智能化持续领先，新车快速上升有望推动销量高增长。2022Q2交付的小鹏P5中，超过50%支持XPILOT 3.0/3.5；未来XPILOT 4.0车型上市，智算中心“扶摇”发布，基于阿里云，最大算力可达600PFLOPS，自动驾驶模型训练提速170倍，助力小鹏继续领跑自动驾驶行业。

根据公司指引，2022Q3预计交付2.9~3.1万辆，对应8/9月份合计交付1.7~1.9万台；Q3营收为68~72亿元，均价23万元。支持更高级别辅助驾驶以及800V超高压快充的G9已开启预售，24h订单破2万台，预计9月份正式上市，Q4起批量交付；2023年小鹏汽车预计将推出全新B级/C级车型，推动销量以及车型盈利能力进一步高增长。

盈利预测与投资建议

考虑全年销量预期下调，我们下调公司2022~2024年业绩，由-74/-32/31亿元下调至-80/-38/22亿元，对应PS为3.3/1.4/0.6倍。考虑智能化赋能强势产品周期带来销量高增长，给予2022年6倍PS，对应年内目标价129.89元。维持小鹏汽车“买入”评级。（本文货币单位为人民币，换算汇率对应为1港元=0.86元）

风险提示

新能源汽车行业发展增速低于预期。如果新能源汽车三电技术发展及市场需求低于预期，则会影响行业整体电动化发展进程，对小鹏汽车销量及自身利润产生重要影响。

芯片/电池等关键零部件供应链不稳定。如果疫情因素导致全球性芯片短缺持续加严，电池等关键零部件供应紧张，小鹏自身销量受到限制，可能无法提供充足现金流。

软件OTA升级政策加严。国家未来存在相关规范智能汽车市场OTA政策的风险，影响小鹏自身软件快速升级，从而影响小鹏自身的市场影响力和认可度，影响销量。

新平台车型推进不及预期。公司预计2023年起小鹏以每年2-3款的速率上市推出新车型，若推进情况不及预期，可能会导致销量/业绩表现低于预期。